利好因素
合并EBITDA+S为5,908.01亿日元，同比+49.7%。EBITDA+S利润率为27.6%，同比提升5.6个百分点（我们测算）。美国招聘需求仍然低迷，但Indeed定价策略持续精细化（变现能力提升），美国单个职位平均收入（US ARPJ）提升37%。HR科技板块因此成为主要盈利驱动力。公司上调了该板块全年展望，表明管理层自身判断高盈利水平将延续至下半年，我们对此给予正面评价。
- 报告分部EBITDA+S合计增加1,970.87亿日元，其中HR科技贡献1,949.49亿日元，占比98.9%（我们测算）。人工成本管控趋严，HR科技利润率升至47.5%（+11.1个百分点）
- HR科技全年展望较8月数据上调。营业收入由114.85亿美元上调至119.22亿美元，EBITDA+S由8,340亿日元上调至8,744亿日元（利润率46.5%）
- 2Q单季（7-9月）营业收入为10,946.48亿日元，同比+19.7%，较1Q（+18.9%）有所提速（我们测算）。日元兑美元同比贬值幅度由1Q的+10.3%收窄至2Q的+7.9%，剔除汇率因素后的内生增长依然强劲
- 股票回购使期内平均股数减少3.1%。基本每股收益（EPS）为296.01日元（+71.0%），增速高于净利润（+65.7%）
关注事项
盈利向HR科技板块集中的程度进一步加深。该板块占报告分部EBITDA+S的比重由上年同期的63.8%升至75.4%（我们测算）。人力派遣板块收入增长，但EBITDA+S基本持平。同时，日本公平交易委员会（JFTC）因涉嫌违反《反垄断法》对日本国内人力派遣子公司开展现场检查，相关影响目前尚无法估算。HR科技以外业务的利润增长仍是课题。
- 人力派遣营业收入同比+10.6%，但EBITDA+S仅增长+0.9%。利润率降至6.0%（-0.6个百分点），收入增长未能转化为利润
- 2026年6月2日，JFTC对日本国内两家人力派遣子公司（Recruit Staffing和Staff Service）开展现场检查。公司表示，目前难以合理估计相关结果及财务影响
- 美国增长依赖单价提升而非职位发布量。随着提价效应进入同比高基数，下半年增速可能放缓，同时也取决于美国招聘需求走势
- 下半年汇率假设为1美元兑156日元，较上半年实际约159日元偏向日元升值。HR科技下半年展望为美元口径收入增长+22.3%、利润率45.5%，两项均低于上半年
- 对某联营企业的最高出资承诺额约为540.59亿日元。由于履约可能性被判断为较低，公司未计提准备金；但公司披露，一旦履约，很可能产生损失
关注要点/后续跟踪事项
- 最核心的问题在于US ARPJ能否持续提升。在招聘需求低迷的背景下，需验证下半年美国收入展望（美元口径+29.1%）能否仅靠价格实现
- 合并业绩指引维持不变。以下半年合并EBITDA+S计划扣除HR科技下半年展望后，人力派遣、营销匹配技术（MM&T）及公司层面调整项合计约为890亿日元，低于上半年的1,415.51亿日元（我们测算）。需评估计划的保守程度以及非HR科技业务的下半年前景
- 回购计划（上限3,500亿日元）剩余可回购额度为1,718.65亿日元（我们测算）。回购期限延长至2027年3月末后，执行节奏是资本配置的关键看点
- US ARPJ提升37%的驱动因素拆分，以及下半年及以后的可持续性展望
- HR科技展望上调（EBITDA+S +404亿日元）未反映至合并业绩指引的原因，以及其他板块的下半年展望
- JFTC现场检查所涉行为范围，以及对国内人力派遣业务销售活动的影响
- 总现金规模及备用资金（计入其他金融资产的投资）的投资政策，以及回购节奏放缓的原因
- 人力派遣利润率下滑的因素拆分，以及日本国内和海外的改善举措
- 对联营企业出资承诺（最高约540.59亿日元）所涉业务，以及触发条件的现状
关键财务摘要
| 项目 | 数值 | 同比 |
|---|---|---|
| 营业收入 | 21,399.98亿日元 | +19.3% |
| 营业毛利 | 13,238.36亿日元 | +24.4% |
| 销管费（SG&A） | 8,106.76亿日元 | +9.6% |
| EBITDA+S | 5,908.01亿日元 | +49.7% |
| └ HR科技 | 4,492.50亿日元 | +76.7% |
| └ 人力派遣 | 551.10亿日元 | +0.9% |
| └ MM&T | 914.71亿日元 | +1.9% |
| └ 调整项 | -50.30亿日元 | 上年同期：-41.76亿日元 |
| EBITDA+S利润率 | 27.6% | +5.6个百分点 |
| 股权激励费用 | 427.90亿日元 | +19.5% |
| 其他营业费用 | 54.57亿日元 | -73.9% |
| 营业利润 | 5,137.39亿日元 | +63.9% |
| 中期税前利润 | 5,280.17亿日元 | +63.5% |
| 归属于母公司股东的中期利润 | 4,116.33亿日元 | +65.7% |
| 基本每股收益（EPS，中期） | 296.01日元 | +71.0% |
※ 毛利率为61.9%（同比+2.5个百分点）。销管费（SG&A）增速低于营业收入，规模效应带动费用效率改善（均为我们测算） ※ 营业利润增速（+63.9%）高于EBITDA+S增速（+49.7%），主要得益于其他营业费用由上年同期的208.81亿日元减少154.24亿日元。EBITDA+S更能反映内生盈利能力 ※ 财务收益为206.13亿日元（上年同期：164.62亿日元）。现金余额扩大带动利息及股息收入增加
分部业绩
受美国单价提升及日元贬值带动，HR科技营业收入同比+35.6%，EBITDA+S同比+76.7%，几乎贡献了公司全部利润增量。人力派遣和MM&T营业收入均实现增长，但EBITDA+S利润率同比下滑。
分部业绩表
| 业务板块 | 营业收入 | 同比 | EBITDA+S | 同比 | 利润率 |
|---|---|---|---|---|---|
| HR科技 | 9,455.21亿日元 | +35.6% | 4,492.50亿日元 | +76.7% | 47.5% |
| 人力派遣 | 9,175.25亿日元 | +10.6% | 551.10亿日元 | +0.9% | 6.0% |
| MM&T | 2,914.07亿日元 | +3.6% | 914.71亿日元 | +1.9% | 31.4% |
| 调整项 | -144.55亿日元 | - | -50.30亿日元 | - | - |
| 合并 | 21,399.98亿日元 | +19.3% | 5,908.01亿日元 | +49.7% | 27.6% |
※ 分部营业收入含分部间交易
- HR科技美国：营业收入5,518亿日元（+45.5%），美元口径+33.4%。尽管招聘需求低迷，变现能力精细化推动US ARPJ提升37%
- HR科技欧洲及其他：营业收入2,022亿日元（+40.5%），美元口径+28.8%。下半年展望假设美元口径继续增长+19.8%
- HR科技日本：日元口径营业收入1,914亿日元（+9.8%）。全年展望由3,670亿日元上调至3,800亿日元
- MM&T生活方式：营业收入1,615亿日元（+9.8%）
- 人力派遣：日本营业收入4,371亿日元（+3.5%），欧美及澳大利亚营业收入4,804亿日元（+18.0%）。收入虽增长，EBITDA+S仅增长+0.9%，利润率由6.6%降至6.0%（我们测算）
- MM&T住房及其他：住房业务营业收入760亿日元，基本持平（-0.1%）；其他业务降至537亿日元（-7.3%）。MM&T利润率由31.9%降至31.4%（我们测算）
指引达成进度
上半年EBITDA+S全年计划达成率为53.5%，营业利润达成率为54.4%，均高于上年同期上半年水平（营业利润49.7%，净利润50.0%）。据全年计划推算，下半年EBITDA+S隐含值为5,141.99亿日元，较上半年低13.0%（我们测算）。只要非HR科技业务不出现大幅恶化，全年计划达成的确定性较高。
| 项目 | 数值（2Q累计） | 全年预测 | 达成率 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 21,399.98亿日元 | 42,300亿日元 | 50.6% |
| 营业毛利 | 13,238.36亿日元 | 25,950亿日元 | 51.0% |
| EBITDA+S | 5,908.01亿日元 | 11,050亿日元 | 53.5% |
| 营业利润 | 5,137.39亿日元 | 9,450亿日元 | 54.4% |
| 归属于母公司股东的利润 | 4,116.33亿日元 | 7,550亿日元 | 54.5% |
| 基本每股收益（EPS） | 296.01日元 | 543.00日元 | 54.5% |
| HR科技营业收入 | 9,455.21亿日元 | 18,799亿日元 | 50.3% |
| HR科技EBITDA+S | 4,492.50亿日元 | 8,744亿日元 | 51.4% |
※ HR科技全年数据采用公司2026年11月时点的展望
- 上年上半年营业收入达成率为48.5%，营业利润达成率为49.7%，上下半年大致均衡（我们测算）
- HR科技下半年展望假设营业收入为9,343亿日元，低于上半年的9,455亿日元；EBITDA+S利润率由上半年的47.5%降至45.5%（公司披露）
业绩指引变更
合并业绩指引维持2026年8月7日公布的数值不变。HR科技上半年业绩超预期，公司以该趋势延续至下半年为前提，上调了该板块全年展望；但公司表示对合并业绩指引的影响有限。下半年汇率假设为1美元兑156日元，HR科技股权激励费用假设与8月持平。
- HR科技营业收入：原18,220亿日元 → 新18,799亿日元
- HR科技EBITDA+S：原8,340亿日元 → 新8,744亿日元
- HR科技EBITDA+S利润率：原45.8% → 新46.5%
- 上调原因：美国收入展望（美元口径）由+25.1%上调至+31.2%，日本由0.0%上调至+4.2%，前提是上半年的超预期表现延续至下半年
股东回报说明
- 股息：中期股息每股13.00日元（上年同期：12.50日元）。全年预测每股26.00日元（上一会计年度：25.00日元），维持不变
- 股票回购：针对上限为6,400万股、3,500亿日元的回购计划，公司结合股市情况，将回购期限由2026年11月30日延长至2027年3月31日
- 截至2026年10月31日，该计划累计回购1,638.42万股、金额1,781.35亿日元，按金额计达成率为50.9%（我们测算）
- 上半年股票回购现金支出为1,820.87亿日元，较上年同期的4,283.04亿日元大幅减少。10月回购金额仅为4.65亿日元
财务状况
信贷额度项下借款余额为零，公司保持净现金状态。归属于母公司所有者权益比率升至61.6%。1,130亿日元透支额度、2,000亿日元承诺授信额度及3,000亿日元非承诺授信额度均未动用。
主要数据
| 项目 | 数值 | 备注 |
|---|---|---|
| 现金及现金等价物 | 8,728.42亿日元 | 较上年度末+20.3% |
| 其他金融资产（流动） | 1,104.42亿日元 | 较上年度末+45.9% |
| 其他金融资产（非流动） | 1,659.58亿日元 | 较上年度末+22.6% |
| 总资产 | 29,706.68亿日元 | 较上年度末+6.5% |
| 商誉 | 5,463.64亿日元 | 较上年度末-1.3% |
| 归属于母公司所有者权益 | 18,287.71亿日元 | 较上年度末+15.5% |
| 有息负债 | 1,650.66亿日元 | 含租赁负债。较上年度末-11.4% |
| └ 借款 | 6.36亿日元 | 非流动 |
| └ 租赁负债 | 1,644.30亿日元 | 流动422.85亿日元 + 非流动1,221.45亿日元 |
| EBITDA+S | 5,908.01亿日元 | 营业利润 + 折旧摊销（我们测算） |
※ 总现金（公司定义：现金及现金等价物，加上其他金融资产中作为业务运营备用资金持有的投资）与现金及现金等价物为不同概念。财报资产负债表未单独披露其他金融资产中的备用资金部分，因此现金及现金等价物即为总现金的下限 ※ 投资购置支出为1,014.23亿日元（同比+83.9%）。其他金融资产（流动与非流动合计）较上年度末增加653.80亿日元
杠杆指标
| 指标 | 数值 | 备注 |
|---|---|---|
| 净负债/EBITDA | 净现金 | 净现金7,077.76亿日元（现金及现金等价物减有息负债）。上年度末：5,393.03亿日元（我们测算） |
| 负债/权益 | 0.09倍 | 含租赁负债。上年度末：0.12倍（我们测算） |
| 利息保障倍数 | 181.3倍 | 营业利润÷利息支付额（我们测算） |
| 股东权益比率 | 61.6% | 归属于母公司所有者权益比率。上年度末：56.8%（公司披露） |
本季度重大公告
过去一年的大额持股报告/重要提案
- Capital Research and Management Company：新进 → 5.3%（2026/06/15）- 代表日本境外客户投资信托及机构投资者进行的纯投资
- Nomura Asset Management：5.2% → 6.1%（2026/03/31）- 作为证券业务库存、用于累积投资业务运营及信托资产管理而持有
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