利好因素
前三季度营业利润达35.46亿日元（同比+57.1%）。提价、国内销量增长、生产效率提升及并购贡献共同发力，OPM升至6.4%（同比+1.7pt）。国内销量增长5.3%，明显跑赢行业产量0.3%的增速。公司在推进提价的同时实现了份额提升，盈利结构消化人工及原材料成本上涨的能力持续增强。
- 毛利率提升：毛利率改善至22.5%（同比+1.7pt）。销管费同比增长16.4%，与营收增速基本持平，销管费率维持在16.1%。
- 单季度增长势头：3Q单季营业利润为15.23亿日元（同比+81.3%），OPM为8.0%（均为我们的估算）。利润水平逐季抬升。
- 国内销量增长：国内销量增长5.3%，主要由生鲜农产品带动。Marunaka Shiko（2025年11月收购）的并表贡献进一步推动营收和利润增长。
- 海外定价灵活：海外销售表现强劲。面对中东局势引发的原材料涨价，公司迅速提价予以对冲；叠加Hoang Hai（2025年8月收购）的并表贡献，实现利润增长。
- 资产负债表改善：股东权益比率升至58.3%（较上年末+3.2pt）。公司偿还短期借款，有息负债降至68.31亿日元。
关注事项
归属于母公司股东的净利润同比增长22.6%，增速落后于营业利润。主要拖累因素是上年同期9.15亿日元投资证券出售收益的高基数。全年净利润计划增速亦仅为6.9%。并购带来的商誉摊销和利息费用增加，以及原材料涨价导致的库存上升，需审视盈利质量和现金流质量。
- 证券出售收益减少：投资证券出售收益降至6,900万日元（同比-92.4%）。主业增长未能完全传导至净利润。
- 并购相关固定成本上升：商誉摊销增至4.12亿日元（同比+154.1%），利息费用增至1.99亿日元（同比+45.6%）。
- 库存上升：存货达55.93亿日元（较上年末+23.7%）。在原材料价格上涨背景下，需关注存货计价及营运资金需求。
- 国内终端市场疲软：国内食品及电气机械领域销量同比小幅下滑。人工及原材料成本亦持续上涨。
- 证券持仓敞口：投资证券余额为211.78亿日元，占总资产的24.4%（我们的估算）。股市波动仍将导致净资产及非经常性损益的波动。
关注要点/后续跟踪事项
- 4Q隐含利润偏低：全年计划隐含的4Q营业利润为6.54亿日元（我们的估算），明显低于3Q单季的15.23亿日元。关键在于判断这是保守假设，还是4Q确实存在成本压力。
- 提价的可持续性：中东紧张局势推高原材料成本，公司能否在国内外持续提价？需确认利润率能否维持。
- 中期计划完成情况：本财年为中期经营计划（2024–2026财年）的收官之年。我们将关注目标达成程度，以及并购和海外扩张在下一阶段增长战略中的定位。
- 前三季度营业利润达成率已达84.4%，仍维持全年计划不变的原因，以及4Q计入的成本因素
- Hoang Hai和Marunaka Shiko的营收及利润贡献，以及PMI（并购后整合）进展
- 原材料涨价背景下的国内提价策略及提价落地情况
- 下一期中期经营计划的方向，以及并购投资和资本配置思路
- 包括交叉持股在内的投资证券削减计划，以及提升资本效率的路径
关键财务摘要
| 项目 | 数值 | 同比 |
|---|---|---|
| 营业收入 | 555.10亿日元 | +16.1% |
| 营业毛利 | 124.89亿日元 | +25.7% |
| 销管费（SG&A） | 89.43亿日元 | +16.4% |
| 营业利润 | 35.46亿日元 | +57.1% |
| └ 3Q单季营业利润（我们的估算） | 15.23亿日元 | +81.3% |
| 经常利润 | 40.47亿日元 | +50.5% |
| └ 利息费用 | 1.99亿日元 | +45.6% |
| 非经常性收益 | 7,100万日元 | -92.2% |
| └ 投资证券出售收益 | 6,900万日元 | -92.4% |
| 归属于母公司股东的季度净利润 | 28.01亿日元 | +22.6% |
| 每股收益（EPS） | 286.79日元 | +25.0% |
| 折旧费 | 19.19亿日元 | +21.3% |
| 商誉摊销 | 4.12亿日元 | +154.1% |
| 季度综合收益 | 44.58亿日元 | +356.0% |
- 营业利润与净利润增速差异：增速差异主要源于上年同期9.15亿日元投资证券出售收益的高基数。
- 综合收益大幅增长：主要来自其他有价证券估值差额增加12.69亿日元，以及外币报表折算差额3.44亿日元。上年同期两项均为负值。
- EPS增速高于净利润：平均股数降至9,768,916股（同比-1.9%），因此EPS增速快于净利润。
- 少数股东权益：归属于非控股股东的净利润为6,000万日元（上年同期：700万日元），反映了收购Hoang Hai 80%股权的影响。
- 追溯调整：因Hoang Hai企业合并的暂定会计处理已完成，2025财年数据已作追溯调整。
分部业绩
包装材料业务贡献了大部分利润增长。国内依靠销量增长和提价提升盈利，海外则依靠成本转嫁和并购贡献。不动产租赁业务保持稳定的盈利来源。
分部业绩表
| 业务板块 | 营业收入 | 同比 | 营业利润 | 同比 | 利润率 |
|---|---|---|---|---|---|
| 包装材料业务 | 582.74亿日元 | +15.9% | 35.94亿日元 | +53.1% | 6.2% |
| 不动产租赁业务 | 3.04亿日元 | +1.3% | 2.56亿日元 | +1.4% | 84.0% |
| 调整额 | -30.68亿日元 | - | -3.03亿日元 | - | - |
| 合并 | 555.10亿日元 | +16.1% | 35.46亿日元 | +57.1% | 6.4% |
注：分部营业收入包含分部间交易。利润率为我们的估算。
- 包装材料业务－国内：行业瓦楞纸板产量同比仅增长0.3%，而公司销量增长5.3%。生鲜农产品增长、提价及生产效率提升消化了成本上涨，Marunaka Shiko亦贡献增量。
- 包装材料业务－海外：销售表现强劲。公司迅速提价以对冲中东局势引发的原材料涨价，叠加Hoang Hai的并表贡献，确保了利润增长。
- 不动产租赁业务：营收同比增长1.3%，营业利润同比增长1.4%。高利润率、稳定的收益来源为集团利润提供支撑。
- 包装材料业务－国内食品及电气机械领域：销量同比小幅下滑。通胀挤压居民消费预算，消费复苏缓慢，主要终端市场销量低迷。
指引达成进度
营业利润达成率为84.4%，高于上年同期相对全年实际值的78.3%（我们的估算）。完成全年计划仅需4Q营业利润6.54亿日元，与上年4Q实际值6.24亿日元基本相当。考虑到3Q单季已实现15.23亿日元，全年计划完成的可能性较高。
| 项目 | 数值（前三季度累计） | 全年预测 | 完成进度 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 555.10亿日元 | 750亿日元 | 74.0% |
| 营业利润 | 35.46亿日元 | 42亿日元 | 84.4% |
| 经常利润 | 40.47亿日元 | 48亿日元 | 84.3% |
| 净利润 | 28.01亿日元 | 34亿日元 | 82.4% |
注：上年同期相对全年实际值的达成率（我们的估算）分别为：营收71.3%、营业利润78.3%、经常利润75.6%、净利润71.9%。
业绩指引变更
公司维持2026年8月7日公布的全年指引不变：营业收入750亿日元，营业利润42亿日元，净利润34亿日元。公司提示了多项不确定因素，包括中东局势对资源价格和供应的影响、通胀对居民消费的影响，以及人手短缺带来的劳动力约束。
股东回报说明
公司维持期末股息预测每股90日元，较上年的80日元增加10日元。以全年预测EPS 348.69日元计算（我们的估算），对应派息率为25.8%。本期未披露新的股票回购计划。
财务状况
股东权益比率升至58.3%，净有息负债仅为11.76亿日元（我们的估算），处于较低水平。公司偿还短期借款，并新增30亿日元长期借款，拉长了债务期限结构。此外，公司计入银团贷款手续费1,700万日元。
- 主要数据
- 杠杆指标
| 项目 | 数值 | 备注 |
|---|---|---|
| 现金及存款 | 56.55亿日元 | 较上年末+10.9% |
| 所有者权益 | 505.33亿日元 | 较上年末+7.8% |
| 有息负债 | 68.31亿日元 | 上年末：72.59亿日元 |
| └ 短期借款 | 38.31亿日元 | 上年末：67.75亿日元 |
| └ 长期借款 | 30亿日元 | 上年末：仅有一年内到期部分4.84亿日元 |
| 投资证券 | 211.78亿日元 | 较上年末+9.6%；未实现收益增加 |
| 商誉 | 41.95亿日元 | 较上年末-7.5% |
| 存货 | 55.93亿日元 | 较上年末+23.7%；我们的估算 |
| EBITDA | 54.66亿日元 | 营业利润+折旧费（前三季度累计，不含商誉摊销）；同比+42.4%；我们的估算 |
| 指标 | 数值 | 备注 |
|---|---|---|
| 净负债/EBITDA | 0.22倍 | 基于前三季度累计EBITDA；我们的估算 |
| 负债权益比 | 0.14倍 | 上年末：0.15倍；我们的估算 |
| 利息保障倍数 | 17.8倍 | 营业利润÷利息费用；上年同期：16.5倍；我们的估算 |
| 股东权益比率 | 58.3% | 上年末：55.1%；公司披露 |
随财报发布的及时披露
- 2026/11/11公布人事变动（人事变动公告）
过去一年的大额持股报告/重要提案
- Toshiaki Suzuki：7.8%→8.8%（2026/03/16）- 加入交易伙伴持股会，以加强与发行人的合作关系（变更报告）
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