战略性采购叠加大型服务器/网络项目，全年指引上调；下半年看点在于AI PC渗透及前期备货库存的变现

摘要

公司原本预计PC需求高峰过后业绩将有所回落。实际上半年业绩超出期初指引，主要受三方面驱动：大型服务器/网络项目落地、PC单价上行，以及客户为规避预期涨价而提前采购。管理层判断，内存价格飙升带动的涨价趋势仍将延续，因此计划继续推进战略性采购，以稳定盈利。管理层强调，过半库存已对应具体订单，不存在滞销风险。备货阶段性占用了现金。但若当前环境不变，随着下半年库存变现，管理层预计期末现金水平将恢复至历史常态。下一期中期经营计划的核心命题在于：公司能否扩大不依赖PC出货量的盈利基础。

重点项目（业绩亮点与增长举措）

• 经营战略与市场判断
  • 内存价格飙升带动的涨价预计延续至下半年；公司以需求保持韧性为前提，继续战略性备货
  • 库存标准为0.7个月销售额；受PC单价上涨影响，库存相对月销售额的倍数有所抬升
  • 重点强化不依赖PC出货量的盈利基础，以服务器/网络、AI及安全为核心
  • 为2027年4月更名（MUSUBITE、DIS）推进品牌重塑，是广告费增加的原因之一
• 业务进展与驱动因素
  • 服务器单价约提升至3倍；出货量虽下滑，服务器交易额仍同比+102.8%
  • 部分领域服务器交付延迟仍存，但已趋于缓解，积压订单得以逐步兑现
  • 2Q单季毛利率为7.2%（1Q：6.6%），得益于GIGA出货减少及战略性采购
  • PC出货量同比-31%，交易额仅同比-11.5%。管理层认为主要系下半年采购计划提前至上半年
  • 教育领域受GIGA第二期需求透支影响同比-16.7%；公司关注涨价背景下采购及交付延迟的风险
• 关键战略举措与拐点
  • 战略性采购始于年初服务器调价；价格每隔数日至每周上调一次，报价至下单期间毛利率被侵蚀
  • 管理层表示，过半库存金额已对应具体订单，滞销库存无需担忧
  • 在手订单即便与PC换机高峰及GIGA峰值期相比亦处于高位，主要由服务器、网络、存储及云带动
  • 产业机械业务方面，部分设备作为现货机持有以缩短交期；已在澳大利亚及美国展会上获得订单

展望与战略

• 全年指引上调至营业收入13,690亿日元、营业利润430亿日元（期初：365亿日元）；上半年营业利润达成率为48.3%
• IT基础设施分销业务下半年毛利率改善预计将被销管费（SG&A）增加所抵消，OPM持平于3.1%；PC出货量假设略低于上半年
• 管理层表示，若当前订单环境不变，随着下半年已对应订单的库存变现，经营活动现金流有望于期末恢复至历史水平
• AI PC占比由上年同期的2.7%升至13.4%；管理层预计未来数年占比将大幅提升
• 下一期中期经营计划拟于2027年5月发布；公司正研究提前实现ROE 20%，并通过并购推动外延式增长
• 股东回报以总回报率60%左右为目标，将综合考虑财务稳健性及股价水平决定；计划实施累进分红，年度股息110日元

正面因素

• AI PC交易额达349.83亿日元（+282%）；通用PC价格上涨，换购AI PC的性价比提升
• 管理层指出，在手订单结构与上半年业绩高度相似，预计上半年的盈利环境将延续至下半年
• 网络安全（112.6亿日元）规模超过终端安全（103.7亿日元），显示安全需求正向网络层迁移
• 以大企业为先导的安全投资，有望借SCS评估制度向中小企业扩散；约19,000家销售合作伙伴网络构成核心优势
• 管理层正推动大型数据中心项目后的复购业务，并表示获单可能性较高
• 机床订单同比+39.5%，除航空航天外，造船及能源领域亦形成拉动

风险

• 备货导致经营活动现金流为-695亿日元；现金及存款降至107亿日元，短期借款升至560亿日元
• 股东权益比率32.1%，低于下一期中期经营计划35%左右的目标；增长与财务纪律的平衡是重点跟踪事项
• 采购以价格持续上涨为前提，若需求走弱或价格趋势生变，可能拖累库存周转效率
• 涨价导致客户观望情绪仍存隐忧；GIGA终端亦可能因涨价出现交付延迟
• 全年销管费（SG&A）计划中人工成本增加8.9亿日元、非人工成本增加19.2亿日元，主要来自基本工资上调及广告投放
• 原材料及能源成本高企，客户资本开支持续谨慎，自动化机械业务收入、利润双降

业绩亮点

上半年合并营业收入6,773.52亿日元（+3.1%），创上半年历史新高。营业利润207.85亿日元（-7.4%），为上半年历史次高水平。毛利率降至6.9%（-0.3pt），叠加销管费（SG&A）增加11亿日元，利润同比下滑。中期归属于母公司股东的净利润为145.72亿日元（-7.4%）。

分业务板块业绩

• IT基础设施分销交易额：7,155.58亿日元（同比+3.3%）
• PC出货量：214.4万台（同比-31.1%）
• 服务器出货量：2万台（同比-26.2%）
• iKAZUCHI交易额：344.92亿日元（同比+31.9%）
• 安全相关交易额：308亿日元（同比+6.8%）
• 产业机械订单额：83.12亿日元（同比+26.3%）
• DIS国内PC份额（企业）：39.9%（同比+1.2pt）

问答一览

• Q

  问：主动的战略性采购对毛利率的改善幅度有多大？能否通俗解释一下其可持续性？

  A

  答：短期来看，厂商每个季度都预告涨价，因此我们提前进行了采购。结果是PC单价较上年上涨40–50%。我们的库存标准为0.7个月销售额，但单价上涨推高了这一比例。对利润率的影响并不显著。战略性提前采购的目的在于确保稳定的利润。同比改善幅度难以量化，可理解为提升零点几个百分点。

• Q

  问：关于营运资金占用，经营活动现金流大幅为负。自由现金流将如何回归合理水平？虽取决于价格走势，但对期末及下一财年的展望如何？

  A

  答：目前经营活动现金流为-695亿日元。这反映的是为保障库存而增加的营运资金，并非盈利恶化。相当一部分库存已对应已签订单。包括这部分已对应订单的库存在内，我们完全预期随着库存变现可回笼现金。预计经营活动现金流将恢复至合理水平。我们将经营活动现金流作为关键财务指标进行严格管理，并将持续跟踪。

• Q

  问：AI PC带动收入强劲增长，但占交易额比重仍仅为13%。企业用户是因别无选择而被动购买AI PC，还是主动选择？中期来看约13%的占比将如何提升？

  A

  答：本财年占比为13%，较上年同期的2.7%大幅提升。厂商持续扩充AI PC产品线，用户需求已明显向AI PC转移。可选机型增多是原因之一。另一方面，普通PC均价涨幅较大，购买AI PC所需的额外支出已相对有限。我们预计未来数年占比将大幅提升。

• Q

  问：公司上调了指引，但总回报率仅略高于50%，低于60%的承诺。在可披露范围内，应如何看待股息及回购？

  A

  答：相对于60%左右的总回报率目标，目前预测值为50.6%。正如我们多次说明的，公司将综合评估资本配置、财务稳健性及股价水平，持续推进相关资本举措。本财年已完成60亿日元库存股的回购及注销，并计划实施累进分红，年度股息110日元。今后将继续兼顾增长投资与股东回报，稳步提升资本效率。

• Q

  问：备货策略颇具贵公司特色，可谓明智之举。虽然公司不披露订单，但能否大致介绍在手订单的积累规模及主要产品？

  A

  答：具体金额及影响无法披露。尤其是今年年初，服务器价格每周甚至每三天就上调一次。从报价/接单到实际下单期间价格持续上涨，这是我们启动战略性采购的主要原因。备货大致集中在5月至6月。希望各位不要据此倒推具体数字，但过半库存金额已对应订单。作为参考，在手订单即便与PC换机高峰及GIGA School峰值前相比仍高出309亿日元。分产品看，PC低于上年，服务器则大幅增加，服务器、网络、存储及云的在手订单均有增长。我们预计下半年的情况将与上半年非常相似。

• Q

  问：安全产品较1Q势头似有放缓，但在SCS评估制度推动下，3Q/4Q乃至下一财年需求应保持强劲。如何展望？另外提到需求正由终端安全转向网络安全，是否有增长特别快的产品？

  A

  答：该品类上年已实现高增长。正如1Q资料中的参考数据所示，上年整体增速为+20%，各细分品类分别增长+47%和+20%。请在此高基数背景下看待当前增速。终端安全的下滑，与上年PC出货量处于极高水平相对应。

• Q

  问：近几个月日本国内安全事件愈发频繁。销售一线是否观察到下半年或下一财年业务进一步提速的迹象？需求是否出现变化？

  A

  答：不仅限于安全领域，一般都是由大企业率先导入。目前主要在这类企业中推进部署。正如资料所述，SCS评估制度等相关机制将陆续推出，因此预计中小企业将跟进，目前已在研究导入。我们认为需求将大幅扩张，安全将成为不可或缺的投入。由于防护水平的方针取决于各企业自身判断，我们将备齐相应产品。

• Q

  问：安全业务的客户在企业规模或行业上有何构成？是否有显著特点？

  A

  答：并无明显偏重。我们通过全国19,000家销售合作伙伴开展业务，向所有客户层提供产品。如前所述，部署往往由规模相对较大的企业率先启动，随后向全国中小企业扩散。

• Q

  问：大型数据中心及网络项目是否应视为一次性业务？

  A

  答：许多大型项目在首次部署后即告结束。但我们在承接大型项目时着眼于后续业务，并围绕部署后的复购开展销售活动。这一旨在拓展商机的做法已初见成效。